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      債務風險的積聚和釋放已有顯現

      劉偉 原創 | 2017-06-29 11:45 | 收藏 | 投票 編輯推薦

        做好當前和今后一個時期的經濟工作,必須堅持穩中求進工作總基調,必須堅持以推進供給側結構性改革為主線,全面做好穩增長、促改革、調結構、惠民生、防風險各項工作,促進經濟平穩健康發展。而要實現這個目標,就必須在宏觀調控上貫徹穩中求進、實現穩中求進。

        穩中求進需要宏觀調控兼顧“雙重風險”

        改革開放近40年來,我國經濟平均年增長率在9%以上,中國經濟發展水平達到新階段,成為全球第二大經濟體(2010年),占全球GDP的比重由1.8%上升至14%左右。人均GDP的水平,從改革開放初期的不足200美元,上升到8000多美元,從貧困狀態進入溫飽(1998年)又上升至上中等收入水平(2010年)。在這一過程中,中國宏觀經濟失衡的特點也發生著歷史性變化。

        自1978年至1998年上半年,除中間個別年份外,中國宏觀經濟失衡的突出特點是:需求膨脹、供給不足、經濟短缺。究其原因,既有來自發展方面的因素,也有來自體制方面的因素。這一時期宏觀經濟失衡的主要壓力來自于需求拉動的通貨膨脹。改革開放以來三次較嚴重的通貨膨脹均發生在這一時期:1985年CPI達到9%以上,1988年達到18%以上,1994年達到24.1%,雖然具體原因各不相同,但根本原因在于經濟短缺導致社會對通貨膨脹的高預期。相應地,宏觀經濟政策目標以控制通脹為首要,宏觀政策方向長期緊縮。

        自1998年下半年至2010年底,同樣除少數年份外,中國宏觀經濟失衡的突出特點是:需求疲軟、產能過剩。究其原因,從內需不足來看,是由于周期性和結構性矛盾導致的增長需求動力不足;從外需疲軟來看,是由于先后經歷了1997年亞洲金融危機和2008年世界金融危機的沖擊。

        與之相適應,這一時期宏觀經濟失衡的主要壓力來自于需求疲軟的產能過剩,改革開放以來兩次持續性增速下滑均發生在這一時期:1998年后發生的國有企業職工下崗及鄉鎮企業數量下降,2008年后的連續15個月的增長速度下滑。

        相應地,宏觀經濟政策首要目標從前一時期的反通脹轉變為保增長,宏觀政策方向從長期緊縮逆轉為擴大內需,即1998年下半年開始的積極的財政政策和穩健的貨幣政策,到2008年下半年則更進一步上升為更加積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策。

        2010年10月,我國宣布率先從反危機政策退出以來,特別是黨的十八大以來,我國經濟發展進入新常態,宏觀經濟失衡具有了新的歷史特點,既有潛在的通貨膨脹巨大壓力(成本推進),又有經濟下行的嚴峻威脅(需求疲軟),即所謂“雙重風險”并存。

        究其原因,在需求側是內需不足又加上世界金融危機的影響所形成的總需求疲軟,從而使得宏觀經濟政策在目標和方向的選擇上難以像以往那樣明確,雙重風險并存使得宏觀經濟政策不能簡單地選擇一種風險的管理而不惜加劇另一種風險,因而既不能全面擴張,又難以全面緊縮。這是因為,雙重風險治理所要求的政策方向是不同的,甚至是相互矛盾又互為成本的。

        因此,宏觀經濟從更加積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策的全面擴張方向,調整為積極的財政政策和穩健的貨幣政策“松緊搭配”的政策組合,以兼顧雙重風險的防范。盡管這種政策反方向組合(持續擴張的財政政策與相對前期偏緊的貨幣政策)會在一定程度上削弱宏觀政策的有效性,但不至于為防范一種風險而同時加劇另一種風險,從而增大宏觀調控的風險。

        進入到2017年,基于經濟在短期活躍但長期深層次矛盾依然存在,“三期疊加”的總態勢依然存在,且風險特別是金融風險、債務風險、資產泡沫風險上升,宏觀政策在保持穩中求進的總體格局下,堅持積極的財政政策的同時,將穩健的貨幣政策進一步調整為穩健中性的貨幣政策,相對進一步從緊,以抑制金融泡沫。顯然“松緊搭配”反方向組合的宏觀經濟政策格局是適應新常態下雙重風險并存的新失衡的政策組合,穩中求進的宏觀調控首先是要兼顧新失衡的“雙重風險”。

        穩中求進需要宏觀調控守住“雙底線”

        就現階段看,中短期影響經濟增長的眾多周期性力量中,債務周期是影響中國經濟是否發生危機的重要力量。其背后的邏輯主要表現為:“債務—投資”驅動仍然是目前穩定經濟增長的主要路徑,以貨幣與銀行信貸為主的債務形式投放給國有企業,以此開展由政府推出的大量以基礎設施建設、房地產項目為主的投資項目,從而拉動經濟增長。但投資收益率和資本使用效率的降低,逐漸弱化了“債務—投資”驅動模式的效用;與之相適應,高債務矛盾加劇,高債務帶來的高風險成為經濟穩定的威脅。

        從國際上通用的債務危機指標看,我國債務風險隱患較大;從企業部門的債務率來看,更是如此。從信貸缺口看,我國私人非金融部門信貸缺口債務率的實際值與長期趨勢之間的缺口,自1995年以來不斷攀升。盡管由于各國國情不同,不同國家承受債務的能力有所不同,但與其他國家橫向比和與自身歷史縱向比,高企的債務率及信貸缺口水平必須加以警惕。

        投機性融資比較高,宏觀經濟與金融體系脆弱性上升。在“債務—投資”驅動模式下,非金融部門總債務率已經顯著上升,我國新負擔債務的利息支出占當年GDP的10%以上。社會融資總額中大部分被用來還本付息,而不是真正再投資。這可能意味著,從體系上看,中國國內融資機構中投機性融資者的比重已超過對沖性投資者,經濟實體逐步進入到“借舊還新→借新還息→資產負債表惡化”的困境。

        分部門看,自2008年以來,居民部門債務以平均24%以上的速度增長,而同期居民人均可支配收入年均增速約為11%,這表明居民部門收入對其債務的保障程度呈逐年下降趨勢。非金融企業部門的數據顯示,國內企業部門以投機性融資者為主,且約有1/10的企業當年息稅前的正利潤不能完全覆蓋利息。上述情況表明金融體系脆弱性在上升。

        局部風險釋放已經產生了一定的市場沖擊。債務市場信用風險的積聚和釋放已有顯現,信貸市場上“償債能力惡化→金融機構收緊→企業資金斷裂→信用風險惡化”也已有所顯現。雖然從目前情況看,無論是債券市場違約的沖擊,還是信貸市場收緊的負面效應,都還是短期的非連續性和系統性的,尚未對這兩個市場的融資功能產生更大的損害。但是,由于當前國內金融體系的脆弱性和市場敏感性的提高,非預期的沖擊有可能引發金融領域危機風險發生,進而導致經濟衰退。

        在這種情況下,構建“穩增長”與“防風險”雙底線下的宏觀體系極為重要,穩增長是緩解風險的前提,是保就業、惠民生的基礎;防風險,尤其是金融及債務風險是底線。在穩增長防風險的雙重底線下通過經濟持續穩定增長,為化解債務風險贏得時間,逐步化解高杠桿的同時控制債務規模過快擴張,根據市場化法治化原則,在短期里及時有效地緩解債務風險,以防風險為持續穩增長創造條件,以穩增長為有效防風險創造可能。在“債務—投資”驅動模式難以根本改變的條件下,要守住穩增長防風險雙重底線,宏觀調控必須堅持穩中求進,以兼顧雙重底線要求。

        穩中求進需要統一需求管理和深化供給側結構性改革

        貫徹新發展理念,轉變發展方式,重要的內容在于轉變宏觀調控方式。宏觀調控方式的轉變,關鍵在于統一需求管理與深化供給側結構性改革。中國經濟出現的新失衡,現象上是需求側出現了問題,根本原因在供給側。“雙重風險”的新失衡之所以存在,深層次的矛盾在于供給側結構性失衡。

        就經濟下行而言,現象是由于需求不足,特別是包括投資、消費的內需不足。投資需求增長之所以疲軟,重要的原因不在于需求側的資金供應量不足,而在于供給側的企業創新力不足,進而產業升級動力不足,導致缺乏有效的有競爭力的投資機會。

        對于大型和特大型企業,尤其是國有企業而言,直接融資和間接融資渠道是通暢的,投資需求增長乏力是因為實體經濟中缺乏好的投資機會。在產業升級空間狹窄的條件下,強行擴大投資只能加劇產能過剩和重復投資。

        消費需求增長之所以乏力,重要的原因不在于需求側的居民收入總量缺乏增長,而在于供給側的國民收入分配結構性失衡。從宏觀收入分配角度看,國民收入初次分配中,政府、企業、勞動者三者之間,勞動者報酬增長長期相對緩慢;從微觀收入分配角度看,居民內部收入差距較大。

        這種國民收入宏觀分配和居民收入微觀分配上的結構失衡,既降低了消費增長與國民經濟增長的同步性和協調性,也降低了全社會的消費傾向。因而投資和消費需求疲軟的根本原因都在供給側,要在根本上克服經濟下行,除傳統的刺激需求外,更重要的是深化供給側結構性改革。

        就“雙重風險”中的通脹壓力而言,現階段我國潛在的通脹壓力,有來自需求側的矛盾,但更現實的價格上漲壓力來自成本推動。當前,包括勞動力、土地和自然資源、生態環境、技術進步等各方面的要素成本都在上升。

        只有從供給側切實提高效率,提高企業競爭力,提升產業結構,才可能以要素效率和結構效率全面提高來消解成本上升壓力,使成本上升的壓力不至于轉化為通脹的壓力。因此,在需求拉動和成本推動共同作用而又以成本推動為主的通脹條件下,深化供給側結構性改革對于抑制通脹更具有關鍵性。

        同時,在存在“雙重風險”狀況下,宏觀總需求管理政策面臨極大的局限,單純的總需求管理陷入刺激增長則加劇通脹、抑制通脹則加劇下行的兩難陷阱。這就需要從供給側進行調控,提高勞動生產率和企業競爭力,完善產業組織和升級產業結構,進而可以在不刺激至少不強烈刺激需求的條件下,增大供給產出,提高經濟增長速度并增加就業,從而避開“雙重風險”下宏觀政策選擇兩難陷阱。

        在新的形勢下,經濟調控必須把短期調控和長期發展統一起來。短期調控主要是總需求方面的調控,更多的屬于總量調控,首先是增量調控。長期調控主要是供給側的調控,更多的屬于結構調控,首先是存量調控。

        一方面,短期總需求調控必須適度,以保證經濟的適度增長,進而為保就業、惠民生、防風險、促改革創造必要的經濟增長條件,為長期深化結構性改革贏得經濟增長的空間和可能。另一方面,解決結構性矛盾,必須從供給側結構性改革入手,通過創新并提高生產者競爭力和效率,推動產業結構升級,克服一系列結構性失衡,真正實現發展方式轉變,進而從根本上克服短期總量失衡。

        因此,供給側結構性改革需要短期宏觀經濟適度增長作為條件,而宏觀經濟總量失衡的根本動因的克服需要長期深化供給側結構性改革,統一這種短期與長期、總量與結構、增量與存量的調控,是統一需求管理和供給側結構性改革的深刻要求。只有做到這種有機統一,才能真正實現穩中求進,也只有堅持穩中求進,才可能為協調需求管理與供給側結構性改革創造條件。

      個人簡介
      中國人民大學校長
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